Ожидать однозначной ключевой ставки пока не приходится 15 июня Банк России проведет очередное заседание по процентным ставкам. На последнем заседании, 30 апреля, ЦБ снизил ключевую ставку на 1,5 процентного пункта, и на сегодняшний день ставка составляет 12,5% годовых — в третий раз с декабря 2014-го. Чего ожидать на этот раз?
От ближайшего заседания большинство участников рынка ждут дальнейшего снижения ключевой ставки. Одним из наглядных индикаторов таких ожиданий являются показатели стоимости фондирования в банковском секторе. В частности, средняя максимальная ставка по рублевым депозитам десяти крупнейших на рынке вкладов банков (индикатор рассчитывается Банком России) уже в первый декаде мая находилась ниже уровня текущей ключевой ставки, а к концу мая упала до 11,34% годовых. Можно предположить, что таким образом банки «закладывают» в свои ожидания снижение ключевой ставки еще как минимум на 1—1,5 п. п. Впрочем, существуют мнения и о возможности более агрессивного снижения ставки регулятором, главным образом для стимулирования кредитования и экономического роста. Попробуем разобраться, чем будет руководствоваться ЦБ при принятии решения 15 июня и насколько изменились «условия среды» по сравнению с прошлым заседанием.
Свое решение снизить ключевую ставку 30 апреля Банк России обосновал «ослаблением инфляционных рисков» при «сохранении рисков существенного охлаждения экономики». 4 июня глава ЦБ Эльвира Набиуллина в своем выступлении на Международном банковском конгрессе подтвердила, что, несмотря на сохраняющиеся проинфляционные риски и факторы, ЦБ оценивал риски охлаждения экономики как более высокие. И действительно, в пресс-релизе регулятора к последнему заседанию от 30 апреля неутешительным макроэкономическим индикаторам посвящен самый большой абзац. Главным образом регулятор обращал внимание на существенное снижение ВВП в I квартале 2015 года.
С момента последнего заседания регулятора ситуация в российской экономике не улучшилась и по-прежнему складывается весьма «удачно» в пользу дальнейшего снижения ключевой ставки. Не успел первый вице-премьер Игорь Шувалов заявить в середине мая о том, что худшие сценарии в российской экономике не реализовались, как последовали неутешительные данные Росстата о падении промышленного производства в РФ в апреле на 4,5% (против 0,6% в марте). Результат за месяц стал самым негативным с начала года. Вслед за этим уже Минэкономразвития сообщило о падении ВВП за апрель на 4,2%. Эту статистику можно дополнить апрельскими данными о снижении инвестиций в основной капитал на 4,8% и снижении оборота розничной торговли на 9,8%. При этом предварительные прогнозы экономистов, аналитиков и государственных ведомств по динамике ключевых макроэкономических показателей в мае также неутешительны.
В то же время ЦБ в своем недавнем пресс-релизе выразил надежду, что «складывающиеся экономические условия будут способствовать снижению инфляции». В результате создается впечатление, что регулятор не столько обеспокоен спадом в экономике, сколько смотрит на него через призму инфляции и видит в нем инструмент борьбы с ростом цен. А экономические риски отходят для ЦБ на второй план. Также Банк России как бы дистанцируется от прямого участия в восстановлении экономики. В частности, в пресс-релизе ЦБ ожидает восстановления квартальных темпов роста ВВП, однако кредитованию в данном процессе отводит далеко не единственную роль. Помимо кредитования, Центробанк рассчитывает также и на другие, не зависящие от него факторы: развитие импортозамещения, диверсификацию источников финансирования и даже на «некоторое увеличение цен на нефть». Таким образом, как бы плохо ни обстояли дела в экономике, снижать ключевую ставку без оглядки на инфляцию регулятор все же не готов.
С точки зрения «ослабления инфляционных рисков» ситуация, на первый взгляд, также складывается в пользу дальнейшего снижения ключевой ставки. Напомним, что на конец апреля ЦБ руководствовался данными по годовой инфляции в 16,5%. С того момента инфляция в годовом выражении продолжила снижаться. Так, согласно данным Росстата, в мае годовая инфляция замедлилась до 15,8%. Темпы роста цен за месяц составили 0,4% против 0,5% в апреле, а недельный рост инфляции в мае сократился до 0,1% против 0,5—0,9% в начале 2015 года. Таким образом, с большой долей уверенности можно уже говорить не о «признаках стабилизации годовой инфляции», как выражался ЦБ в последнем пресс-релизе, а о формировании устойчивой тенденции к снижению темпов роста цен.
Тем не менее ситуация с инфляцией на сегодняшний день имеет существенное отличие от ситуации в конце апреля, когда была последний раз снижена ключевая ставка. В качестве одного из главных факторов замедления инфляции ЦБ в пресс-релизе от 30 апреля называл укрепление рубля. Действительно, с начала февраля и до конца апреля курс рубля укрепился более чем на четверть к корзине валют. Однако уже в середине мая это укрепление сначала полностью сошло на нет, а затем и вовсе трансформировалось в резкое ослабление отечественной валюты, главным образом на фоне снижения мировых цен на нефть и возобновления военной фазы украинского конфликта. В результате, даже если предположить, что в мае на инфляцию все еще влиял понижательный эффект от роста рубля в феврале — апреле, то на сегодняшний день ЦБ уже лишился мощного антиинфляционного инструмента в виде укрепления отечественной валюты.
Более того, валютный скачок в конце мая – начале июня (когда доллар тестировал отметку в 57 рублей, хотя еще накануне биржевой курс опускался ниже 49 рублей) может повысить инфляционные ожидания и подстегнуть потребительскую активность. Однако она на сегодняшний день ограничивается снижением уровня реальных доходов (в отличие от ситуации в декабре 2014 года). Таким образом, инфляционные риски в глазах ЦБ, вероятно, все еще весьма существенны, несмотря на динамику снижения годовой инфляции.
Отдельно необходимо сказать о ситуации с кредитованием. Мы уже упоминали, что ЦБ называл «смягчение внутренних условий кредитования» лишь одним из факторов восстановления экономики. Помимо этого регулятор отмечал, что замедление роста кредитования в связи с высокими процентными ставками по ссудам и ужесточением требований к качеству заемщиков и обеспечению, в свою очередь, способствует замедлению роста потребительских цен. То есть наряду с прочими факторами выступает действенным инструментом в борьбе с инфляцией. Можно также напомнить, что одной из целей, которую регулятор преследовал в последние годы и добивался искусственным путем, являлось охлаждение рынка потребительского кредитования.
В данном контексте замедление темпов роста рынка розничного кредитования должно во многом удовлетворять потребностям Банка России. Таким образом, весьма вероятно, что ЦБ видит должный антиинфляционный эффект при высоких ставках по кредитам, но не испытывает уверенности, что снижение ставок поможет экономике больше, чем разгонит инфляцию или ухудшит качество активов в системе.
Подводя итог, можно предположить, что на грядущем заседании, 15 июня, Банк России при принятии решения по ключевой ставке все же будет ставить во главу угла инфляцию и инфляционные риски.
Снижение темпов годовой инфляции позволяет банкам и участникам рынка справедливо надеяться на дальнейшее снижение ключевой ставки. Однако сохраняющиеся инфляционные риски, связанные в том числе с валютным рынком, сводят к минимуму потенциал этого снижения. Напомним, что до «кризисного» повышения в декабре ключевая ставка ЦБ находилась на уровне 10,5%. Предпосылок для нахождения ключевой ставки ниже данной отметки в настоящее время явно никак не больше, чем накануне кризисных событий. Поэтому, порадовав банковское сообщество еще одним-двумя снижениями ключевой ставки, Банк России вполне может взять паузу и оставить ставку двузначной на неопределенное время — вплоть до конца 2015 года.
Информационно-аналитическая служба
Ожидать однозначной ключевой ставки пока не приходится 15 июня Банк России проведет очередное заседание по процентным ставкам. На последнем заседании, 30 апреля, ЦБ снизил ключевую ставку на 1,5 процентного пункта, и на сегодняшний день ставка составляет 12,5% годовых — в третий раз с декабря 2014-го. Чего ожидать на этот раз? От ближайшего заседания большинство участников рынка ждут дальнейшего снижения ключевой ставки. Одним из наглядных индикаторов таких ожиданий являются показатели стоимости фондирования в банковском секторе. В частности, средняя максимальная ставка по рублевым депозитам десяти крупнейших на рынке вкладов банков (индикатор рассчитывается Банком России) уже в первый декаде мая находилась ниже уровня текущей ключевой ставки, а к концу мая упала до 11,34% годовых. Можно предположить, что таким образом банки «закладывают» в свои ожидания снижение ключевой ставки еще как минимум на 1—1,5 п. п. Впрочем, существуют мнения и о возможности более агрессивного снижения ставки регулятором, главным образом для стимулирования кредитования и экономического роста. Попробуем разобраться, чем будет руководствоваться ЦБ при принятии решения 15 июня и насколько изменились «условия среды» по сравнению с прошлым заседанием. Свое решение снизить ключевую ставку 30 апреля Банк России обосновал «ослаблением инфляционных рисков» при «сохранении рисков существенного охлаждения экономики». 4 июня глава ЦБ Эльвира Набиуллина в своем выступлении на Международном банковском конгрессе подтвердила, что, несмотря на сохраняющиеся проинфляционные риски и факторы, ЦБ оценивал риски охлаждения экономики как более высокие. И действительно, в пресс-релизе регулятора к последнему заседанию от 30 апреля неутешительным макроэкономическим индикаторам посвящен самый большой абзац. Главным образом регулятор обращал внимание на существенное снижение ВВП в I квартале 2015 года. С момента последнего заседания регулятора ситуация в российской экономике не улучшилась и по-прежнему складывается весьма «удачно» в пользу дальнейшего снижения ключевой ставки. Не успел первый вице-премьер Игорь Шувалов заявить в середине мая о том, что худшие сценарии в российской экономике не реализовались, как последовали неутешительные данные Росстата о падении промышленного производства в РФ в апреле на 4,5% (против 0,6% в марте). Результат за месяц стал самым негативным с начала года. Вслед за этим уже Минэкономразвития сообщило о падении ВВП за апрель на 4,2%. Эту статистику можно дополнить апрельскими данными о снижении инвестиций в основной капитал на 4,8% и снижении оборота розничной торговли на 9,8%. При этом предварительные прогнозы экономистов, аналитиков и государственных ведомств по динамике ключевых макроэкономических показателей в мае также неутешительны. В то же время ЦБ в своем недавнем пресс-релизе выразил надежду, что «складывающиеся экономические условия будут способствовать снижению инфляции». В результате создается впечатление, что регулятор не столько обеспокоен спадом в экономике, сколько смотрит на него через призму инфляции и видит в нем инструмент борьбы с ростом цен. А экономические риски отходят для ЦБ на второй план. Также Банк России как бы дистанцируется от прямого участия в восстановлении экономики. В частности, в пресс-релизе ЦБ ожидает восстановления квартальных темпов роста ВВП, однако кредитованию в данном процессе отводит далеко не единственную роль. Помимо кредитования, Центробанк рассчитывает также и на другие, не зависящие от него факторы: развитие импортозамещения, диверсификацию источников финансирования и даже на «некоторое увеличение цен на нефть». Таким образом, как бы плохо ни обстояли дела в экономике, снижать ключевую ставку без оглядки на инфляцию регулятор все же не готов. С точки зрения «ослабления инфляционных рисков» ситуация, на первый взгляд, также складывается в пользу дальнейшего снижения ключевой ставки. Напомним, что на конец апреля ЦБ руководствовался данными по годовой инфляции в 16,5%. С того момента инфляция в годовом выражении продолжила снижаться. Так, согласно данным Росстата, в мае годовая инфляция замедлилась до 15,8%. Темпы роста цен за месяц составили 0,4% против 0,5% в апреле, а недельный рост инфляции в мае сократился до 0,1% против 0,5—0,9% в начале 2015 года. Таким образом, с большой долей уверенности можно уже говорить не о «признаках стабилизации годовой инфляции», как выражался ЦБ в последнем пресс-релизе, а о формировании устойчивой тенденции к снижению темпов роста цен. Тем не менее ситуация с инфляцией на сегодняшний день имеет существенное отличие от ситуации в конце апреля, когда была последний раз снижена ключевая ставка. В качестве одного из главных факторов замедления инфляции ЦБ в пресс-релизе от 30 апреля называл укрепление рубля. Действительно, с начала февраля и до конца апреля курс рубля укрепился более чем на четверть к корзине валют. Однако уже в середине мая это укрепление сначала полностью сошло на нет, а затем и вовсе трансформировалось в резкое ослабление отечественной валюты, главным образом на фоне снижения мировых цен на нефть и возобновления военной фазы украинского конфликта. В результате, даже если предположить, что в мае на инфляцию все еще влиял понижательный эффект от роста рубля в феврале — апреле, то на сегодняшний день ЦБ уже лишился мощного антиинфляционного инструмента в виде укрепления отечественной валюты. Более того, валютный скачок в конце мая – начале июня (когда доллар тестировал отметку в 57 рублей, хотя еще накануне биржевой курс опускался ниже 49 рублей) может повысить инфляционные ожидания и подстегнуть потребительскую активность. Однако она на сегодняшний день ограничивается снижением уровня реальных доходов (в отличие от ситуации в декабре 2014 года). Таким образом, инфляционные риски в глазах ЦБ, вероятно, все еще весьма существенны, несмотря на динамику снижения годовой инфляции. Отдельно необходимо сказать о ситуации с кредитованием. Мы уже упоминали, что ЦБ называл «смягчение внутренних условий кредитования» лишь одним из факторов восстановления экономики. Помимо этого регулятор отмечал, что замедление роста кредитования в связи с высокими процентными ставками по ссудам и ужесточением требований к качеству заемщиков и обеспечению, в свою очередь, способствует замедлению роста потребительских цен. То есть наряду с прочими факторами выступает действенным инструментом в борьбе с инфляцией. Можно также напомнить, что одной из целей, которую регулятор преследовал в последние годы и добивался искусственным путем, являлось охлаждение рынка потребительского кредитования. В данном контексте замедление темпов роста рынка розничного кредитования должно во многом удовлетворять потребностям Банка России. Таким образом, весьма вероятно, что ЦБ видит должный антиинфляционный эффект при высоких ставках по кредитам, но не испытывает уверенности, что снижение ставок поможет экономике больше, чем разгонит инфляцию или ухудшит качество активов в системе. Подводя итог, можно предположить, что на грядущем заседании, 15 июня, Банк России при принятии решения по ключевой ставке все же будет ставить во главу угла инфляцию и инфляционные риски. Снижение темпов годовой инфляции позволяет банкам и участникам рынка справедливо надеяться на дальнейшее снижение ключевой ставки. Однако сохраняющиеся инфляционные риски, связанные в том числе с валютным рынком, сводят к минимуму потенциал этого снижения. Напомним, что до «кризисного» повышения в декабре ключевая ставка ЦБ находилась на уровне 10,5%. Предпосылок для нахождения ключевой ставки ниже данной отметки в настоящее время явно никак не больше, чем накануне кризисных событий. Поэтому, порадовав банковское сообщество еще одним-двумя снижениями ключевой ставки, Банк России вполне может взять паузу и оставить ставку двузначной на неопределенное время — вплоть до конца 2015 года. Информационно-аналитическая служба
