Александр Кудрин
независимый аналитик, экс-глава аналитического департамента Sberbank CIB
Независимый аналитик, экс-глава аналитического департамента Sberbank CIB — о будущем росте цен и о том, что будет влиять на курс рубля в 2019 году.
— Какие угрозы экономическому росту вы видите в следующем году? И, в частности, как оцениваете фактор инфляции? Насколько большого роста цен нам ждать?
— Сейчас инфляция на уровне 3,8%, но шансы на то, что мы преодолеем таргет ЦБ до конца года, достаточно велики. Думаю, что уйдем к 4—4,1%. Нельзя исключать, что это ускорение станет дополнительным аргументом для ЦБ, чтобы повысить ставку уже на ближайшем заседании (14 декабря. — Прим. Банки.ру).
Является ли эта инфляция долгосрочным риском — вопрос спорный. Думаю, всплеск цен будет кратковременным, и в конце 2019 года инфляция снова опустится ниже 4%. Говорить, что инфляция — существенный риск для экономики в текущих условиях, я бы не стал. Значительного ускорения ВВП ждать не стоит, но где-то в пределах прогнозируемых правительством 1,5—1,8% рост мы увидим.
— Можно ли назвать такой рост органическим? Не секрет, что у нас в упадке целые отрасли. Взять, например, сельское хозяйство...
— Сельское хозяйство очень хорошо поднялось после 2014 года, сейчас оно демонстрирует более слабую динамику. Но я не вижу здесь какой-то проблемы, за периодом роста следует некоторый спад. В целом же рецепт экономического роста, основанный на потреблении, уже не работает. Потому что доходы граждан в реальном выражении не растут уже который год. И надеяться на смену этого тренда в ближайшее время вряд ли стоит. Тем не менее повышение производительности труда может привести к заметному прогрессу и более существенному росту экономики. Для этого нужны инвестиции компаний в модернизацию производства, новые проекты. Но это медленный путь, эволюционный. Не получится решить эту проблему за год или два.
— Но ведь многие компании, напротив, сокращают капитальные затраты...
— Проблема невысокой инвестиционной активности, действительно, существует. Ситуация остается неоднородной. Тем не менее примеры успешных инвестиций существуют. Если говорить не о государственном, а о частном секторе, то здесь инвестиции более эффективны. Особенно если говорить о затратах, которые приводят к повышению эффективности производства. Любая компания заинтересована в том, чтобы максимизировать прибыль.
— Как это соотносится с растущим выводом капитала из России?
— Рост оттока капитала — это оборотная сторона растущего профицита счета текущих операций. То есть если, например, экспортер получил выручку в долларах или евро и оставил на счетах валюту, то это методически считается оттоком капитала. Это абсолютно техническая вещь.
— То есть, выходит, компании получают прибыль и оставляют средства в валюте. Это как-то связано с ожиданием дальнейшего ослабления рубля? Например, из-за валютных интервенций, которые ЦБ обещает возобновить в январе?
— Рынок уже ждет возобновления валютных интервенций ЦБ в интересах Минфина, и поэтому какой-то острой реакции я не ожидаю. Шока не будет. Тем более что в первом и четвертом кварталах счет текущих операций остается сильным за счет сезонного фактора. Экспортеры получают больше валютной выручки с наступлением осени и зимы, так как продают больше нефти и газа. Этот приток долларов и евро с лихвой компенсирует покупки ЦБ. Другое дело, если ЦБ откажется от покупок валюты в январе и возобновит интервенции, скажем, в феврале, то для рубля это будет хорошей новостью.
— То есть не стоит делать ставку на рост доллара и евро?
— Против рубля в краткосрочной перспективе скорее нет, чем да. Поведение американской валюты напрямую зависит от того, как рынок будет реагировать на повышение ставок ФРС и насколько оно будет значительным. Но если выбирать между валютами, то я бы сделал ставку на евро. Европейская валюта выглядит крепче, и если сейчас ее курс к доллару находится где-то в районе 1,13—1,14, то к середине следующего года евро может подорожать до 1,16—1,18 доллара. Хотя многое будет зависеть от того, как пойдет Brexit.
Конечно, с точки зрения сохранения сбережений инвестора обычно интересует процентная ставка. Доходность долларовых инструментов сейчас растет. Вы, наверное, обратили внимание, как изменились банковские ставки по долларовым депозитам. Разумнее хранить накопления в корзине валют.
— Помимо санкций, нефтяных цен и покупок валюты ЦБ, что еще будет влиять на курс рубля?
— Последнее время рубль стал менее зависим от нефти. Но это временно, потому что в отсутствие ЦБ на рынке скопился запас валютной ликвидности. В следующем году придется больше внимания уделять новостям из Саудовской Аравии, оценивать заявления ОПЕК. Но пока нефть выше 40 долларов, серьезных потрясений для нашей финансовой системы не будет.
— Что опаснее для нашего фондового рынка: санкции или падение цены на нефть?
— Санкции уже заложены в ценах на акции и облигации. Как только против России принимается новый пакет, следует шок, но затем рынок постепенно восстанавливается. Отток средств нерезидентов больше связан с общим трендом бегства в долларовые активы. Если бы иностранцы были на 100% уверены в том, что санкции будут введены, да еще и в самом жестком варианте, то у нас в ОФЗ их доля была не 25%, а ноль. А вот если нефть упадет до 40 долларов, это станет настоящим испытанием не только для финансового рынка, но и для всей экономики.
— Помимо сбережений в валюте и банковских вкладов все больше людей выбирают государственные облигации. Насколько это надежный инструмент с учетом ожиданий роста ставки и оттока иностранцев?
— В надежности данного инструмента сомневаться не приходится, но рыночные риски в нем, безусловно, присутствуют. Есть риск новых санкций, и его никто не отменял. Есть риск со стороны регулятора, который может продолжить повышать ставку, и это сдвинет доходности. Но есть еще и риск со стороны Минфина, который, напомню, планирует в следующем году разместить бумаги на 2,5 триллиона рублей. Но если посмотреть на успехи ведомства в этом году, то пока они привлекли около триллиона. Будет ли спрос на сумму в два с половиной раза большую?
Скорее всего, занимать слишком дорого Минфин не станет, и планы заимствований будут скорректированы. У нас профицитный бюджет, и значительная часть выручки от размещения ОФЗ идет на покупку валюты для Фонда национального благосостояния. От части госзаймов мы можем легко отказаться, скорректировав бюджетное правило. А чтобы рефинансировать предыдущие заимствования, правительству достаточно разместить в следующем году облигации на 800 миллионов рублей. Это можно сделать, опираясь только на спрос со стороны российских институциональных инвесторов.
— Какие облигации тогда покупать?
— Пока на рынке такая неопределенность, разумно отдавать предпочтение коротким облигациям. Даже бумаги со сроком погашения от года до двух лет дают хорошую премию к ключевой ставке. Даже если она вырастет, то эта премия все равно сохранится. Я не думаю, что повышение ставки сильно повлияет на их стоимость. А с учетом того, что ситуация с ликвидностью в будущем году улучшится, на волне спроса облигации еще могут вырасти в цене.
— А что делать с долгосрочными бумагами, которые есть в портфелях многих инвесторов?
— Некоторые инвесторы уже перемещают длинные выпуски в портфели до погашения. Частному инвестору, наверное, точно не стоит их покупать. А если они уже есть в портфеле, то лучше немного сократить позиции.
Беседовал Альберт КОШКАРОВ, Banki.ru
